如何指導(dǎo)企業(yè)進(jìn)行頂層架構(gòu)設(shè)計(jì)是精品投行從業(yè)人員非常重要的一項(xiàng)手藝活。

據(jù)K先生調(diào)研了解，越來越多擬進(jìn)軍資本市場的企業(yè)開始重視頂層架構(gòu)設(shè)計(jì)，希望站在更高的角度，著眼于企業(yè)愿景，采用全局的視野和系統(tǒng)思維，修正問題和彌補(bǔ)缺陷，規(guī)避經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)現(xiàn)企業(yè)健康良性發(fā)展。

確實(shí)，實(shí)務(wù)中很多企業(yè)由于從一開始缺乏相關(guān)規(guī)劃意識或者受到江湖郎中的指點(diǎn)，頂層設(shè)計(jì)中的股權(quán)架構(gòu)天生存在“隱患缺陷”，給公司后續(xù)的資本運(yùn)作帶來了很大的障礙，或者說后續(xù)修正將需要付出很大的代價(jià)。

今天K先生和大家聊下關(guān)于精品投行人眼中常見的頂層架構(gòu)設(shè)計(jì)。

什么是頂層設(shè)計(jì)?

頂層設(shè)計(jì)原本是一個(gè)工程學(xué)術(shù)語，意指統(tǒng)籌考慮項(xiàng)目各層次和各要素，追根溯源，統(tǒng)攬全局，在最高層次上尋求問題的解決之道。二戰(zhàn)前后，這一術(shù)語被西方國家廣泛應(yīng)用于軍事與社會(huì)管理領(lǐng)域，成為政府統(tǒng)籌內(nèi)外政策和制定國家發(fā)展戰(zhàn)略的重要思維方法。

對于“頂層設(shè)計(jì)”，K先生認(rèn)為，簡而言之就兩個(gè)字——“布局”，顧名思義，就是從源頭進(jìn)行規(guī)劃，從高層實(shí)施謀略。

什么是企業(yè)的頂層架構(gòu)設(shè)計(jì)?

企業(yè)的頂層架構(gòu)設(shè)計(jì)，指企業(yè)對未來愿景、發(fā)展戰(zhàn)略和發(fā)展規(guī)劃等的總體設(shè)計(jì)，意在通過全局的謀劃，確保企業(yè)各項(xiàng)經(jīng)營活動(dòng)的順利開展。

其內(nèi)容和投行服務(wù)相關(guān)的主要體現(xiàn)在以下三個(gè)方面：

1、業(yè)務(wù)方面(產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、商業(yè)模式)，即企業(yè)采取什么樣的經(jīng)營方針和政策、經(jīng)營模式和策略等，這是頂層設(shè)計(jì)的基礎(chǔ)，只有明確業(yè)務(wù)運(yùn)作模式，設(shè)計(jì)的落地執(zhí)行才有依據(jù);

2、法律架構(gòu)(股權(quán)架構(gòu)和公司治理)，即企業(yè)確定什么樣的股權(quán)結(jié)構(gòu)和公司組織內(nèi)部治理架構(gòu)等，這是頂層設(shè)計(jì)的保障，只有合理進(jìn)行職能部門的設(shè)立和職責(zé)的劃分，才能確保設(shè)計(jì)的順利實(shí)施;

3、財(cái)務(wù)架構(gòu)(資本模式)，即企業(yè)運(yùn)用什么樣的財(cái)務(wù)管控模式和資本運(yùn)作方式等，這是頂層設(shè)計(jì)的手段，通過有序的管控和運(yùn)作，推動(dòng)企業(yè)快速成長和不斷增值。

01業(yè)務(wù)設(shè)計(jì)

通常掛牌或擬掛牌公司的老板都會(huì)控制若干企業(yè)，相互之間或平行或上下游，也可能分屬毫不相干的行業(yè)。因此，為擬上市主體進(jìn)行產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的梳理，并且優(yōu)化產(chǎn)業(yè)的組合與搭配是投行一項(xiàng)重要的工作。

比如現(xiàn)有產(chǎn)業(yè)的挑選和組裝，由于獨(dú)立完整性是最重要的上市標(biāo)準(zhǔn)之一，通常我們建議企業(yè)盡可能地把相近和相關(guān)的資產(chǎn)業(yè)務(wù)統(tǒng)統(tǒng)集中于擬上市主體，使之能夠完全地、獨(dú)立地與外界交易而不籍由任何關(guān)聯(lián)關(guān)系，以免除對經(jīng)營業(yè)績真實(shí)性和可靠性的懷疑。而組裝方法則是因地制宜量體裁衣，或購買股權(quán)或購買資產(chǎn)和業(yè)務(wù)，以后有機(jī)會(huì)再展開。組裝完成后的原始產(chǎn)業(yè)通常還有繼續(xù)優(yōu)化的必要。現(xiàn)有產(chǎn)業(yè)該精簡還是該延伸也是非常重要的命題，相當(dāng)考驗(yàn)投行的專業(yè)能力。

投行應(yīng)該綜合行業(yè)、審核傾向以及估值等因素向企業(yè)提出產(chǎn)業(yè)優(yōu)化建議，有必要輔以并購或出售等措施。并應(yīng)該認(rèn)識到上市公司產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的最優(yōu)設(shè)計(jì)不同于非上市企業(yè)，除了共同遵循掙錢才是硬道理的基本原則之外，易于估值、處于產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢地位或高毛利區(qū)應(yīng)作為上市公司的追求。(本文來源：K先生工作室微信公眾號-ID ：i-ksir)另外，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)與募投也息息相關(guān)，因此募投不是做材料時(shí)才臨時(shí)拼湊，而應(yīng)及早設(shè)計(jì)和規(guī)劃。

在討論商業(yè)模式的設(shè)計(jì)前先看下圖：

從上圖可見，提升ROE的途徑無外乎三種：要么努力提高產(chǎn)品和服務(wù)的凈利率(比如茅臺(tái)，蘋果等)，要么提高企業(yè)管理層的營運(yùn)能力(比如沃爾瑪?shù)?，要么不斷地加大經(jīng)營杠桿(比如銀行、房地產(chǎn)等)。循著這三條途徑，就衍生出了三種不同的商業(yè)模式。

而投行人主要是在資本杠桿上幫助企業(yè)完成升級。

聰明人就是善用各種各樣的杠桿，將生意越做越大，這里面分三種杠桿。第一種杠桿叫經(jīng)營杠桿，是基于整個(gè)生產(chǎn)經(jīng)營活動(dòng)產(chǎn)生的杠桿，這與商業(yè)模式有關(guān)。如果你把商業(yè)模式做得非常好的話，就能花很少的錢做很大的生意。比如教育培訓(xùn)行業(yè)，就是一個(gè)典型的高經(jīng)營杠桿的行業(yè)，因?yàn)閷W(xué)費(fèi)是預(yù)收的。但如果只運(yùn)用經(jīng)營杠桿，就意味著企業(yè)發(fā)展依然停留在商品階段，或者說簡單的初始商業(yè)模式階段，依然沒有辦法從商品模式轉(zhuǎn)向資本模式。

從商品模式轉(zhuǎn)向資本模式，有一個(gè)非常重要的環(huán)節(jié)，就是通過金融機(jī)構(gòu)或金融市場去加債務(wù)杠桿，主動(dòng)找金融機(jī)構(gòu)去負(fù)債，這種稱為債務(wù)杠桿。債務(wù)杠桿能夠幫助企業(yè)在不稀釋股權(quán)的情況下，籌集到外部資金進(jìn)行生產(chǎn)經(jīng)營。但是債務(wù)杠桿往往都是短周期的，完全靠債務(wù)杠桿，是很難滿足企業(yè)長周期資本投入的要求，于是我們要善于利用資本。

資本跟貨幣的區(qū)別在于資本可以長周期使用。在資本市場中，不管是股票的融資，還是中長期的公司債券的融資，還是以基金方式籌集的資金，它們的使用周期都很長，企業(yè)在更長的生命周期里可以擁有穩(wěn)定的持續(xù)不斷的杠桿，這個(gè)杠桿就叫資本杠桿。

此外，企業(yè)的業(yè)務(wù)設(shè)計(jì)中包含交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)。

上市審核的重要內(nèi)容之一就是企業(yè)究竟在與誰交易、如何交易，是否真實(shí)并具有可持續(xù)性。總的說來有以下幾個(gè)原則：

1.避免與股東或關(guān)聯(lián)方之間發(fā)生交易;

2.交易對象盡量選擇醒目、易查且合符邏輯的客體;

3.交易流程要短、收款要利索，且易于確認(rèn)收入;

4.與競爭對手盡量體現(xiàn)出差異化。

除了一些特殊行業(yè)，具備上市潛力的企業(yè)通常都應(yīng)該擁有一定的選擇交易對象或制定交易規(guī)則的能力，否則難以獲得資本市場的認(rèn)可。(本文來源：K先生工作室微信公眾號-ID ：i-ksir)因此，為企業(yè)設(shè)計(jì)合法且合理的交易結(jié)構(gòu)也非常重要。

(1)交易對象

很多規(guī)范前的民企往往不注重交易對象的選擇，或者有意將部分購銷活動(dòng)給予更不規(guī)范的對象以達(dá)到逃稅之目的。這通常是最難度過的一關(guān)，需要企業(yè)拿出極大的決心和勇氣。

其次，某些商業(yè)模式教程鼓勵(lì)企業(yè)以股權(quán)為紐帶拉攏或穩(wěn)固上下游客戶，而這恰恰是證券市場不太愿意看到的模式，一定要盡量避免。即便已成為事實(shí)且實(shí)在難以糾正，也要考慮是否記作股份支付以修正失真的業(yè)績。

(2)交易策略

問題一：要規(guī)模還是要利潤。筆者認(rèn)為上市階段的企業(yè)在現(xiàn)金流許可的情況下，規(guī)模比利潤更重要。通過競爭用更多的產(chǎn)品占領(lǐng)市場、滿足需求是企業(yè)存在的社會(huì)價(jià)值，因此判定成長性最科學(xué)的依據(jù)應(yīng)該是銷量而非凈利。

問題二：要回款還是要利潤。這個(gè)問題比較糾結(jié)，因時(shí)因勢而異。但總的說來，一般過高的應(yīng)收款會(huì)導(dǎo)致對業(yè)績真實(shí)性的懷疑，可能得不償失。

問題三：該分拆還是該合并。與同一對象的多次或多品種交易該分拆還是合并本來不是個(gè)實(shí)質(zhì)性問題，但對于上市公司來說盡量拆細(xì)或許會(huì)帶來更多好處，這也是投行應(yīng)該承擔(dān)的份內(nèi)工作之一。

問題四：怎樣簽署交易合同。科學(xué)的交易合同至少應(yīng)該沒有稅務(wù)瑕疵、有利于明晰收入確認(rèn)時(shí)點(diǎn)等，許多企業(yè)都面臨改進(jìn)，而這些都是投行應(yīng)該主動(dòng)積極參與的工作。

問題N：發(fā)展經(jīng)銷還是直銷、合并范圍內(nèi)的內(nèi)部交易安排、存貨管理……

(3)差異化

上市公司應(yīng)該培養(yǎng)出鮮明的特色，美其名曰核心競爭力。與競爭對手極其相似是種悲哀，因此無論如何也要體現(xiàn)出哪怕微小但卻可以影響報(bào)表結(jié)構(gòu)的差異化。坦白說，擬上市公司的收入成本分類等如果與已有上市公司完全一致，到時(shí)候毛利率高低都不好解釋。

供產(chǎn)銷三個(gè)階段都可實(shí)現(xiàn)差異化，只要用心去琢磨或許并不是難事。

02法律架構(gòu)設(shè)計(jì)

從現(xiàn)有的法律構(gòu)架出發(fā)，來設(shè)計(jì)符合上市和未來公司發(fā)展的一個(gè)股權(quán)構(gòu)架和公司的管理組織構(gòu)架。

股權(quán)設(shè)計(jì)就是公司組織的頂層設(shè)計(jì)。在傳統(tǒng)企業(yè)互聯(lián)網(wǎng)轉(zhuǎn)型中，戰(zhàn)略和商業(yè)模式是解決做什么、怎么做，股權(quán)設(shè)計(jì)解決的則是誰投資、誰來做、誰收益的問題。股權(quán)設(shè)計(jì)能將創(chuàng)始人、合伙人、投資人、經(jīng)理人的利益綁定在一起，能將互聯(lián)網(wǎng)組織變革中的合伙模式、創(chuàng)客模式、眾籌模式落地，更能將股權(quán)價(jià)值作為唯一的戰(zhàn)略坐標(biāo)，建立競爭優(yōu)勢獲得指數(shù)級增長。關(guān)于股權(quán)架構(gòu)設(shè)計(jì)的詳細(xì)內(nèi)容有興趣的朋友可以關(guān)注K先生之前的相關(guān)文章。

03財(cái)務(wù)設(shè)計(jì)

一談到財(cái)務(wù)設(shè)計(jì)便可能被聯(lián)想為粉飾或包裝，這個(gè)話題極易招致誤解。其實(shí)，原生態(tài)的財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)通常需要設(shè)計(jì)和優(yōu)化，其目的不是美化數(shù)據(jù)而是增強(qiáng)可讀及可比性。

曾經(jīng)有位前輩說的很好，上市公司財(cái)務(wù)報(bào)表的最高境界是“容易讀懂、難以看穿”，即既要滿足信息披露的要求，讓股東和分析人士獲取足夠且必要的信息，又要不被競爭對手或惡意使用者掌握過多商業(yè)機(jī)密。

以下為幾個(gè)常規(guī)問題。

(1)合并范圍內(nèi)的調(diào)整

對非單體公司來說，很值得思考這些問題：利潤主要放在哪里、資金主要放在哪里、負(fù)債主要放在哪里、外部購銷活動(dòng)主要放在哪里，等等。報(bào)表上的許多科目乃至人員和業(yè)務(wù)等都可沿著這個(gè)路子梳理一番。雖然對合并報(bào)表并無重大影響，但從管控、風(fēng)險(xiǎn)、稅收等角度來說，絕大多數(shù)原生態(tài)的企業(yè)都有優(yōu)化的必要。

(2)部分指標(biāo)優(yōu)化

指標(biāo)優(yōu)化并非紙上涂抹與篡改，而是要配合實(shí)際的改變。比如：

1.在不影響實(shí)際經(jīng)營的情況下適當(dāng)調(diào)整促銷策略就可能會(huì)讓毛利率有微小變化;

2.通過實(shí)實(shí)在的存貨控制可以優(yōu)化相當(dāng)多的財(cái)務(wù)指標(biāo)等等。

……

總而言之，財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)是建立在真實(shí)性基礎(chǔ)之上的優(yōu)化，不含絲毫造假成分。當(dāng)然，筆者不建議擬IPO企業(yè)在最后一年刻意沖收入和利潤，因?yàn)榇_保IPO成功率是最重要的。企業(yè)多造點(diǎn)利潤而多募那么一點(diǎn)點(diǎn)的錢其實(shí)對企業(yè)意義不是很大，而且上市之后利潤馬上下滑非常不好，對企業(yè)二級市場等也有很大影響。

其實(shí)企業(yè)形象和價(jià)值設(shè)計(jì)也是非常重要，限于篇幅此處不贅述。